Den 4 december 2024 markerar en betydande förändring för EU:s kapitalmarknader när den nya noteringsakten trädde i kraft. Med syftet att göra marknaderna mer attraktiva och tillgängliga, introducerar denna lagstiftning viktiga förändringar i prospekt- och marknadsmissbruksförordningarna. Förändringarna syftar till att minska byråkratin och underlätta för företag, särskilt små och medelstora, att ta steget in på offentliga marknader. Men vad innebär dessa förändringar i praktiken, och hur kommer de att påverka emittenter och investerare? I denna artikel utforskar vi de mest kritiska aspekterna av den nya lagstiftningen och vad de betyder för framtiden.
Den 14 november 2024 publicerades de EU-rättsakter som gemensamt går under beteckning ”EU:s noteringsakt” (eng. ”listing act”) i EU:s officiella tidning. Lagstiftningspaketet träder i kraft den 4 december 2024 och medför förändringar i EU:s prospektförordning, EU:s marknadsmissbruksförordning och EU:s förordning och direktiv om marknader för finansiella instrument (MiFIR och MiFID). Genom lagstiftningspaketet upphävs också EU:s noteringsdirektiv och ett nytt direktiv om harmonisering av regler om aktiestrukturer med olika röstvärden införs. Många av ändringarna börjar tillämpas först under 2026, men vissa av dem började gälla redan vid ikraftträdandet den 4 december 2024.
Nedan går vi kortfattat igenom bakgrunden till lagstiftningspaketet och beskriver förändringarna på ett övergripande plan. Därefter fokuserar vi på de förändringar i prospektförordningen och marknadsmissbruksförordningen som tillämpas från och med den 4 december 2024. Avslutningsvis nämner vi kortfattat viktiga förändringar som börjar tillämpas först under 2026 och presenterar några sammanfattande reflektioner.
Bakgrund och övergripande om lagstiftningsförändringarna
Som ett led i EU:s återhämtningspaket efter covidpandemin för kapitalmarknaderna åtog sig kommissionen att utarbeta ett lagstiftningsinitiativ för att göra marknaderna i unionen attraktivare genom att avlägsna betydande hinder som håller tillbaka företag, inklusive små och medelstora företag, som söker inträde på marknaderna.
För att nå de här målen var syftet att utarbeta en bred lagstiftningsprodukt som tog sikte på samtliga hinder som rör företagens tillträde till offentliga marknader, både före, under och efter börsintroduktionen. Lagstiftningsinitiativet skulle särskilt ta itu med betungande krav på offentliggörande vid ansökningar om upptagande till handel på offentliga marknader, enligt prospektförordningen, och med de betungande krav på löpande offentliggörande som fastställs i marknadsmissbruksförordningen.
Lagstiftningspaketet, som alltså går under benämningen ”noteringsakten”, godkändes av Europaparlamentet och rådet under oktober 2024 och publicerades i EU:s officiella tidning den 14 november 2024.
Noteringsakten består i själva verket av tre olika EU-rättsakter: förordning (EU) 2024/2809 med ändringar av prospektförordningen, marknadsmissbruksförordningen och MiFIR, direktiv (EU) 2024/2810 om strukturer med aktier med högre röstvärde i bolag som ansöker om att få sina aktier upptagna till handel på en multilateral handelsplattform (MTF-plattform, såsom exempelvis Nasdaq First North Growth Market) och direktiv (EU) 2024/2811 med ändringar av MiFID.
I det följande fokuserar vi på förändringar i prospektförordningen och marknadsmissbruksförordningen, dvs. de ändringar som införs genom förordning (EU) 2024/2809, som började gälla den 4 december 2024. Genomgående för dessa förändringar är att de medför lättnader för aktörer på marknaden, inte minst emittenter.
Förändringar i prospektförordningen och marknadsmissbruksförordningen som tillämpas från och med den 4 december 2024
Prospektförordningen
Alla erbjudanden omfattas (artikel 1.3 upphävs)
En ändring som trädde i kraft den 4 december 2024 är upphävandet av nuvarande artikel 1.3 i prospektförordningen. Enligt den nuvarande bestämmelsen är erbjudanden av värdepapper till allmänheten som sammanlagt understiger 1 000 000 EUR, beräknat under en tolvmånadersperiod, undantagna från förordningens tillämpningsområde. Genom förändringen faller inga erbjudanden utanför förordningens tillämpningsområde.
För svenskt vidkommande påverkar detta dock inte nuvarande undantaget om att prospekt inte behöver upprättas om det sammanlagda vederlaget för de värdepapper som erbjuds under en tolvmånadersperiod understiger 2,5 miljoner EUR (den här beloppsgränsen kommer att harmoniseras inom EU genom ändringar i prospektförordningen som börjar tillämpas 2026).
Nya undantag vid sekundäremissioner (artikel 1.4 da och db) och nytt undantag för upptagande av utbytbara värdepapper på reglerad marknad (artikel 1.5 ba)
Enligt de nya bestämmelserna behöver en emittent inte upprätta ett prospekt vid vissa mindre sekundäremissioner riktade till allmänheten givet att vissa villkor är uppfyllda, bland annat att antalet emitterade aktier under en tolvmånadersperiod inte överstiger 30 procent av antalet aktier som redan har tagits upp till handel på samma marknad. Har värdepapperen varit kontinuerligt upptagna till handel under åtminstone de 18 månader som föregår erbjudandet föreligger ingen prospektskyldighet även om antalet erbjudna värdepapper överstiger 30 procent av antalet värdepapper som redan har tagits upp till handel.
Även vid upptagande av värdepapper till handel på en reglerad marknad krävs inget prospekt om värdepapperen understiger 30 procent av antalet värdepapper som redan är upptagna till handel, enligt den reviderade artikel 1.5. Om de nya värdepapperen är utbytbara mot värdepapper som kontinuerligt har varit upptagna till handel på en reglerad marknad under åtminstone de 18 månader som föregår upptagandet till handel av de nya värdepapperen föreligger ingen prospektskyldighet även om antalet värdepapper som tas upp till handel överstiger 30 procent av antalet värdepapper som redan har tagits upp till handel.
I de här fallen krävs det dock registrering av ett dokument som innehåller information enligt en ny bilaga IX till prospektförordningen. Informationsdokumentet kan sägas utgöra en bantad version av ett prospekt. Registrering ska ske genom Finansinspektionens prospektwebb. Om emittenten underlåter att registrera ett sådant dokument är erbjudandet eller upptagandet till handel inte längre undantaget från prospektskyldighet.
Förtydliganden rörande beskrivningen av riskfaktorer i prospekt
Genom en ändring av artikel 16 i prospektförordningen, som reglerar beskrivningen av riskfaktorer i ett prospekt, tydliggörs att prospektet inte får innehålla riskfaktorer som är generiska, som endast fungerar som ansvarsfriskrivningar eller som inte ger någon tillräckligt tydlig bild av de specifika riskfaktorer som investerare behöver känna till. Av den tidigare formuleringen framgick endast att riskfaktorerna skulle vara specifika för emittenten. Syftet är att göra prospektet mer begripligt och underlätta för investerare att fatta välgrundade beslut.
I syfte att minska arbetsbördan för emittenten har unionslagstiftaren tagit bort kravet att emittenten ska rangordna de mest väsentliga riskfaktorerna. Enligt den nya författningstexten ska emittenten förteckna de mest väsentliga riskfaktorerna på ett sätt som överensstämmer med emittentens bedömning, vilket innebär en mindre strikt förpliktelse för emittenten.
En möjlighet att införliva finansiella rapporter i förväg i ett grundprospekt (artikel 19.1b)
I syfte att minska onödiga kostnader och bördor för emittenter och göra införlivandet av information mer effektivt och ändamålsenligt klargörs det i en ny artikel 19.1b i prospektförordningen att det inte krävs offentliggörande av tilläggsprospekt för ny årlig information eller delårsinformation i ett grundprospekt som fortfarande är giltigt. Den nya finansiella informationen får i stället införlivas genom hänvisning.
I samband med IPO på en reglerad marknad krävs enbart att erbjudandet är öppet i tre dagar efter publiceringen av prospektet (artikel 21.1)
Den här fristen har kortats ner från sex dagar till tre dagar. Syftet bakom ändringen är att främja snabba processer för orderboksuppbyggnad, särskilt på snabbt föränderliga marknader. Ändringen ska också bidra till att det blir mer attraktivt att attrahera icke-professionella investerare i sådana erbjudanden, utan att investerarskyddet påverkas negativt.
Förlängd ångerfrist vid tilläggsprospekt (artikel 23)
När en emittent publicerar ett tilläggsprospekt, exempelvis för att det förekommer ett väsentligt fel i prospektet, har investerare som redan anmält sig för teckning i emissionen rätt, enligt artikel 23 i prospektförordningen, att ta tillbaka sin anmälan. Fristen för att göra detta var två dagar men har nu förlängts till tre dagar.
Utökad möjlighet att upprätta prospekt på engelska i gränsöverskridande erbjudanden/upptaganden (artikel 27.2)
I situationer när värdepapper erbjuds till allmänheten eller ansökan om upptagande till handel på en reglerad marknad görs i mer än en medlemsstat finns numera en möjlighet att avfatta prospektet på ”ett språk som allmänt används i internationella finanskretsar”.
Det här innebär att emittenten kan välja att skriva prospektet på engelska i de här situationerna. Därmed slipper emittenten bördan att översätta prospektet till olika medlemsstaters språk i de här situationerna. Däremot finns det fortfarande en skyldighet att tillhandahålla en översättning av sammanfattningen till prospektet. Medlemsstaterna får inte kräva översättning av någon annan del av prospektet.
Marknadsmissbruksförordningen
Nytt tröskelvärde för rapportering av insynstransaktioner (artikel 19.8–9)
Genom ändringen höjs gränsen för anmälningsskyldighet vid insynshandel enligt artikel 19 i marknadsmissbruksförordningen från 5 000 EUR till 20 000 EUR per kalenderår. Syftet med ändringen är att undvika onödiga krav på personer i ledande ställning att rapportera transaktioner som är av så ringa värde att de saknar betydelse för investerare.
Ändringen började gälla den 4 december 2024. Under resterande del av 2024 kommer därför tröskelvärdet för rapportering av insynstransaktioner vara 20 000 EUR. En person som under eller efter den 4 december 2024 genomför en transaktion som gör att personen uppnår det tidigare tröskelvärdet på 5 000 EUR träffas alltså inte längre av anmälningsskyldigheten. Finansinspektionen kommer under 2025 att utvärdera det nya tröskelvärdet och fatta eventuellt beslut om det ska höjas till 50 000 EUR eller sänkas till 10 000 EUR per kalenderår, i enlighet med ett bemyndigande från unionslagstiftaren.
Förtydliganden avseende reglerna om marknadssonderingar (artikel 11)
Genom en ändring av artikel 11.1 har unionslagstiftaren eftersträvat en vid definition av marknadssondering i syfte att bestämmelsen ska omfatta flera olika typer av metoder för marknadssonderingar. En marknadssondering kan kräva att insiderinformation lämnas till potentiella investerare och utsätta de berörda parterna för rättsliga risker.
Definitionen ska, enligt skäl 64 till förordning (EU) 2024/2809, inkludera även sådan information som inte åtföljs av någon särskild avisering av en transaktion, eftersom insiderinformation även i sådana fall kan komma att lämnas ut till potentiella investerare. Även i sådana situationer är emittenten i behov av det skydd som ges i artikel 11. Genom de nya reglerna uppställs delvis obligatoriska krav, såsom att skriftligt dokumentera om sonderingen medför röjande av insiderinformation och lämna dokumentationen till Finansinspektionen.
Fler undantag för handel under stängd period (artikel 19)
Transaktioner eller verksamheter som inte innefattar aktiva investeringsbeslut från en person i ledande ställning undantas från handelsförbudet under den stängda perioden. Sådana transaktioner kan bero på oåterkalleliga arrangemang som ingåtts utanför en stängd period eller vara resultatet av diskretionär kapitalförvaltning som utförs av en oberoende tredje part. Vidare kan transaktionerna vara en följd av mottagande av arv, gåvor eller donationer.
Genom ändringar i artikel 19 undantas den här typen av transaktioner, som uteslutande är beroende av externa faktorer eller som inte inbegriper aktiva investeringsbeslut från en person i ledande ställning, från förbudet mot handel under en stängd period.
Några övriga förändringar i prospektförordningen och marknadsmissbruksförordningen som börjar tillämpas under 2026
Ovan har vi fokuserat på de ändringar som började gälla den 4 december 2024. Något kort ska dock sägas om några övriga viktiga förändringar som börjar gälla först under 2026, och som vi med stor sannolikhet får tillfälle att återkomma till i mer detalj dessförinnan.
Beträffande prospektförordningen inför man ett standardiserat beloppsundantag för prospektskyldighet i hela EU. Detta sätts till 12 miljoner EUR (gränsen är idag 2,5 miljoner EUR i Sverige). Medlemsstaterna kommer dock ges en möjlighet att sätta beloppsgränsen till 5 miljoner EUR. Därtill inför man krav på att prospekt ska utformas på ett standardiserat sätt i inom hela EU, dvs. informationen i prospektet ska följa en viss ordningsföljd, och en möjlighet att upprätta prospekt på engelska även i rent inhemska situationer. Slutligen kommer sekundäremissionsprospekt (förenklade prospekt) att utgå, EU-återhämtningsprospekt ersätts av ett EU-uppföljningsprospekt och EU-tillväxtprospekt ersätts av EU-tillväxtemissionsprospekt, som båda kommer att vara begränsade till omfånget.
Beträffande marknadsmissbruksförordningen inför man två mycket väsentliga ändringar i reglerna om offentliggörande av insiderinformation. Den första ändringen rör offentliggörande av insiderinformation som utgör ett mellanliggande steg i en process. Sådan information behöver framgent inte offentliggöras förrän i anslutning till det slutliga steget i processen. Det krävs inget beslut om att skjuta upp offentliggörandet av den insiderinformation som relaterar till det mellanliggande steget. Syftet bakom ändringen är att förhindra offentliggörandet av preliminär information som kan vilseleda investerare snarare än att bidra till en effektiv prisbildning.
Vid en transaktion ska kravet på offentliggörande inte omfatta tillkännagivande av enbart avsikter, pågående förhandlingar eller framsteg i förhandlingarna rörande transaktionen. Det är endast information som relaterar till den särskilda händelse som den pågående processen syftar till att förverkliga (en s.k. ”slutlig händelse”) som behöver offentliggöras. När det till exempel gäller en fusion bör, enligt skälen till förordning (EU) 2024/2809, informationen offentliggöras så snart som möjligt efter det att ledningen har fattat beslutet om att underteckna fusionsavtalet, när man har enats om de centrala delarna av fusionen.
För avtalsöverenskommelser bör den slutliga händelsen i allmänhet anses ha inträffat när de centrala villkoren i överenskommelsen har avtalats. Vid processer som inte pågår över tid och som rör en engångshändelse eller en rad omständigheter, särskilt när förekomsten av den händelsen eller den raden av omständigheter inte är beroende av emittenten, bör offentliggörandet ske så snart emittenten får kännedom om den händelsen eller den raden av omständigheter.
Beträffande uppskjutandet av offentliggörandet av insiderinformation ersätts det nuvarande kriteriet att uppskjutandet inte får vilseleda allmänheten till att den information som skjuts upp inte får stå i kontrast till den senaste information som emittenten offentliggjort relaterad till det aktuella ämnet. Här handlar det alltså inte om hur informationen kan uppfattas av allmänheten utan om en konkret jämförelse mellan den information som är föremål för ett uppskjutet offentliggörande och information som emittenten tidigare lämnat avseende samma fråga.
Hur det här ska förstås mer konkret är inte helt klart. Kommissionen har getts befogenhet att anta en delegerad rättsakt för att fastställa och vid behov se över en förteckning över situationer då den insiderinformation som emittenten avser att skjuta upp offentliggörandet av står i kontrast till det senaste offentliga tillkännagivandet avseende samma fråga.
Avslutande kommentarer: balans mellan attraktivitet och investerarskydd
Det övergripande syftet med förändringarna i prospektförordningen och marknadsmissburksförordningen är, som vi nämnde inledningsvis, att göra den europeiska kapitalmarknaden mer attraktiv, både för investerare och för emittenter. Förändringarna är, enligt vår uppfattning, i många avseenden positiva då de minskar bördan på emittenter och underlättar investerares beslutsfattande. Samtidigt finns det en risk att omfattande förenklingar av regelsystemet kan leda till att skyddet för investerare försämras.
Lagstiftningen måste balansera intresset av att tillhandahålla en attraktiv marknad för emittenter och intresset av att skydda investerare genom god informationsgivning och att upprätthålla allmänhetens förtroende för kapitalmarknaden.
Vi på Moll Wendén advokatbyrå följer utvecklingen med intresse och ser fram emot att se vilken effekt de nya reglerna kommer att få. Tveka inte att höra av er med era frågor eller funderingar.
