I juli 2026 införs väsentliga förändringar i EU:s marknadsmissbruksförordning (MAR). Den europeiska värdepappers- och marknadsmyndigheten (Esma) har publicerat tekniska råd som ger vägledning för när noterade företag ska offentliggöra insiderinformation från ”över tiden pågående processer”. De viktigaste förändringarna innebär att företag endast behöver rapportera insiderinformation från mellanliggande steg när den ”slutliga händelsen” inträffat samt att reglerna för uppskjutet offentliggörande av insiderinformation förenklas.
Inledning
Noteringsakten (eng. Listing Act) är ett omfattande lagstiftningspaket som trädde i kraft den 4 december 2024. Målet med lagstiftningen är att göra EU:s kapitalmarknader mer attraktiva genom att minska byråkratin och underlätta för företag att ta steget ut på de noterade marknaderna. Vissa ändringar började gälla redan vid ikraftträdandet, medan andra viktiga förändringar kommer att tillämpas först under 2026.
I juli 2026 införs bland annat väsentliga ändringar i reglerna kring informationstransparens på kapitalmarknaderna. Marknadsmissbruksförordningen (”MAR”) utgör idag den centrala regleringen på området och är som EU-förordning direkt tillämplig i alla medlemsländer utan krav på nationell implementering.
Moll Wendén har tidigare behandlat de nya EU-rättsakterna och vi kommer i en senare artikel analysera förändringarna avseende prospektregelverket. I denna artikel belyser vi särskilt de kommande förändringarna i reglerna om offentliggörande av insiderinformation.
Bakgrund
Genom noteringsakten ändras kraven på offentliggörande i artikel 17(1) MAR på så sätt att en emittent enbart behöver offentliggöra insiderinformation som utgör ett ”mellanliggande steg i en över tid pågående process” så snart som möjligt efter att den ”slutliga händelsen” inträffat. Dessutom ändras reglerna om uppskjutet offentliggörande i artikel 17(4) MAR. Kriteriet att ett offentliggörande inte får skjutas upp om det är sannolikt att ett uppskjutet offentliggörande vilseleder allmänheten ändras till att insiderinformationen inte får skjutas upp ifall det står i kontrast med den senaste informationen som emittenten kommunicerat i samma fråga.
Den 7 maj 2025 publicerade Europeiska värdepappers- och marknadsmyndigheten (”Esma”) sin slutliga rapport med tekniska råd till EU-kommissionen för att stödja införandet av ändringarna i MAR. Rapporten innehåller tekniska råd som Esma upprättat och som EU-kommissionen ska tillämpa i sitt arbete med att ta fram delegerade akter inför att ändringarna i MAR börjar gälla i juli 2026.
Rapporten innehåller en icke-uttömmande lista avseende ”över tiden pågående processer” och vid vilken tidpunkt den slutliga händelsen ska anses ha inträffat enligt nya artikel 17(1) MAR. Dessutom presenteras ytterligare en icke-uttömmande lista över situationer där bolagen inte får skjuta upp ett offentliggörande av insiderinformation, enligt nya artikel 17(4) MAR, eftersom det skulle stå i kontrast med bolagets senaste uttalande i samma fråga.
Vad är ”över tiden pågående processer”?
Begreppet ”över tiden pågående processer” är den svenska termen i noteringsakten för affärsprocesser som sträcker sig över längre tid och består av flera olika steg innan de når sitt slutliga resultat (eng. protracted process). Typiska exempel är företagsförvärv där förhandlingar kan pågå i månader, stora investeringsprojekt som genomgår flera beslutsfaser, eller betydande avtalsförhandlingar med komplexa villkor. Under sådana processer genereras kontinuerligt ny information som kan påverka företagets värdering, men som ofta är preliminär, ofullständig eller osäker. Frågan som företag ställts inför är när denna information ska offentliggöras – efter varje mellanliggande steg eller först när hela processen är slutförd.
Mellanliggande steg är de steg som ingår i en ”över tiden pågående process” men som inte utgör det slutliga steget eller den slutliga omständigheten. Enligt den nya artikel 17(1) MAR ska skyldigheten för en emittent att informera allmänheten så snart som möjligt om insiderinformation inte gälla för insiderinformation relaterad till mellanliggande steg i en över tiden pågående process. I stället inträder skyldighet att offentliggöra informationen först när processen har nått sin ”slutliga händelse”.
Vad räknas som den ”slutliga händelsen”?
Esma klargjorde att som allmän princip ska den slutliga händelsen anses inträffa när det föreligger ”full säkerhet” avseende utfallet av en process. Esma har tagit fram en icke-uttömmande lista avseende ”över tiden pågående processer” och vid vilken tidpunkt den slutliga händelsen anses ha inträffat och när informationen alltså ska offentliggöras. Förteckningen finns i sin helhet som bilaga till Esmas rapport, vi har sammanställt några hållpunkter:
• Omorganisation, kapitalökning eller utdelning: När företag genomför processer som enbart involverar företaget självt ger företagets beslut (oavsett om det fattas av styrelsen eller genom delegation) tillräcklig säkerhet om processens utfall. Om ett beslut från styrelsen behöver godkännas av aktieägarna, menar Esma att det första organets, styrelsens, beslut markerar tidpunkten när man har tillräcklig säkerhet om processens utfall.
• Försäljning av viktiga tillgångar, försäljning av dotterbolag och andra avtal: Som allmän princip, när ett noterat företag ska genomföra en process tillsammans med ett annat privat bolag, gäller att offentliggörande ska ske när båda parter förbinder sig till det slutliga resultatet. Huvudregeln är att offentliggörandet ska ske omedelbart efter att avtalet eller motsvarande bindande handling undertecknas. När aktieägarnas godkännande krävs ska den slutliga händelsen i stället anses vara tidpunkten för styrelsens beslut om förslag till stämman.
• Fusion: Offentliggörandet ska ske så snart som möjligt efter att de fusionerande bolagens styrelser har godkänt fusionsplanen (eng. draft terms of merger). Fusionsplanen definieras enligt artikel 91 i direktiv (EU) 2017/1132 om vissa aspekter av bolagsrätt.
• Finansiella rapporter: Esma betonade att siffrorna i en finansiell rapport kan utgöra insiderinformation och att framtagandet av rapporten därför kan betraktas som en över tiden pågående process. Den slutliga händelsen inträffar i samband med att styrelsen godkänner eller bekräftar rapporten. Obs! Vinstvarningar kan inte betraktas som en del av processen för att ta fram finansiella rapporter. I stället är de separat insiderinformation som kräver omedelbar rapportering.
Esma delar upp processer som involverar myndigheter i två kategorier med olika rapporteringsregler.
• Processer som myndigheten driver: Företag behöver endast rapportera när myndighetens formella beslut meddelas.
• Processer som företaget startar men vars slutliga utfall bestäms av myndigheten: Esma identifierar två sekventiella processer – en intern process som avslutas när ansökan lämnas in, och en andra process som leds av myndigheten och avslutas med myndighetens beslut. Företag behöver därför rapportera både när ansökan lämnas in och när beslutet kommer. Esma erkänner dock att detta kan skapa praktiska utmaningar och betonar att om de relevanta villkoren är uppfyllda vid tidpunkten för ansökan kan företag använda uppskjutet offentliggörande enligt artikel 17(4) MAR. Grundprincipen bör anses vara att desto mer kontroll företaget har över processen, desto tidigare ska det rapportera till marknaden. Esma förtydligar att företag kan använda uppskjutet offentliggörande enligt artikel 17(4) MAR om myndigheten kräver sekretess, men att rapportering inte kan vänta tills beslut inte längre kan överklagas eftersom informationen då troligen redan har blivit offentlig.
Villkor för att skjuta upp offentliggörande av insiderinformation
Trots den nya flexibiliteten för över tiden pågående processer introducerar Esma en viktig begränsning genom att ändra villkoren för uppskjutande av offentliggörande av insiderinformation enligt artikel 17(4) MAR. Ändringen innebär att företag inte får fördröja offentliggörandet av information som står i kontrast till vad de tidigare kommunicerat offentligt om samma ämne. Om ett företag exempelvis tidigare meddelat att de förväntar sig stark tillväxt under kommande kvartal, får de inte fördröja information om att de i stället väntar sig betydande förluster – sådan information måste offentliggöras omedelbart eftersom den motsäger tidigare uttalanden.
För att bedöma om kontrast föreligger ska företag normalt bara titta på sitt senaste meddelande om samma ämne, men i begränsade fall, där det är nödvändigt för att få en fullständig bild av företagets ställning, kan det vara nödvändigt att titta på flera kommunikationer. Esma har förtydligat att endast kommunikation som faktiskt är offentlig eller riktad till allmänheten ska beaktas, vilket inkluderar uttalanden från personer som representerar företaget såsom VD, styrelseledamöter och andra nyckelroller.
Esma har tagit fram en icke-uttömmande lista med exempel på när det föreligger kontrast mellan den information som ska skjutas upp och tidigare kommunikation. Bedömningen måste dock fortfarande göras från fall till fall. Exempel på information vars offentliggörande inte får skjutas upp är:
• Miljö- och hållbarhetsmål: Information om väsentliga förändringar av miljö- eller social påverkan av projekt eller produkter som tidigare meddelats offentligt (t.ex. miljömål som sannolikt inte kommer att uppnås).
• Finansiell ställning: Information om företagets finansiella bärkraft när väsentligt annorlunda information om dess finansiella styrka tidigare meddelats offentligt (t.ex. emission i samband med en oväntad händelse eller ekonomisk kris).
• Affärsstrategi: Information om väsentliga förändringar i affärsstrategi som tidigare meddelats offentligt (t.ex. beslut att gå in på nytt geografiskt marknadssegment).
• Avtal och affärer: Information om väsentliga förändringar av grundläggande element i kontrakt eller affärer som tidigare meddelats offentligt (t.ex. uppsägning av kommersiellt partnerskap eller byte av målföretag vid förvärv).
Praktiska konsekvenser
Esma betonar att listorna avseende över tiden pågående processer och kontrastsituationer är icke-uttömmande, vilket innebär att företag fortfarande måste göra bedömningar från fall till fall. Det är viktigt att komma ihåg att definitionen av insiderinformation enligt artikel 7 MAR fortfarande gäller och alltid måste beaktas. Även om en händelse finns med i Esmas förteckning över slutliga händelser, innebär det inte automatiskt att den måste offentliggöras. Informationen måste fortfarande uppfylla alla rekvisit för insiderinformation – exempelvis att den är tillräckligt specifik och sannolikt skulle påverka priset på företagets aktier eller andra finansiella instrument väsentligt. Om dessa grundläggande krav inte är uppfyllda, föreligger ingen rapporteringsskyldighet, oavsett om händelsen finns i Esmas lista eller inte. Det ska också nämnas att omedelbar rapportering krävs om sekretess inte kan säkerställas i förhållande till insiderinformation om ett mellanliggande steg i en över tiden pågående process (exempelvis vid läckor eller ryktesspridning).
För noterade företag innebär regeländringarna att företag kan fokusera på att leverera kvalitativ information om slutförda processer i stället för att rapportera om preliminära utvecklingar. Företag bör dock se över sin informationspolicy och utveckla rutiner för att identifiera när information utgör en ”slutlig händelse” som måste offentliggöras.
Moll Wendén följer utvecklingen och för vidare information eller frågor är ni välkomna att kontakta Moll Wendéns kapitalmarknadsgrupp.